W niedawnym artykule przedstawiłem m.in. dane na temat popytu na złoto w ciągu pierwszych trzech kwartałów 2013 roku. Według opracowania World Gold Council (WGC; Światowa Rada Złota) popyt inwestycyjny na fizyczne złoto zwiększył się aż o 35 proc. w stosunku do analogicznego okresu rok wcześniej. Tymczasem Eric Sprott – słynny miliarder, inwestor, filantrop oraz prezes zarządu firmy Sprott Asset Management – twierdzi, że metodologia liczenia popytu WGC niedoszacowuje go i w 2013 r. popyt był o 3 tys. ton większy od wydobycia kopalni.
List otwarty Sprotta do World Gold Council
W październiku ubiegłego roku Sprott napisał list otwarty do World Gold Council, w którym wyłożył swoje argumenty, które głównie odnoszą się ujmowania popytu zgłaszanego przez rynki azjatyckie, choć nie tylko. Znany inwestor koryguje również dane WGC o wydobyciu chińskich i rosyjskich kopalni, które jest traktowane przez Radę jako podaż, a które nigdy nie opuszcza krajowego rynku, a zatem nie wpływa na cenę złota notowaną na międzynarodowych rynkach. Tym samym według niego WGC zawyża podaż o 623 tony królewskiego kruszcu. Warto przypomnieć przy okazji, że Chiny są największym producentem złota, zaś Rosja znajduje się na miejscu czwartym.
Popyt większy od podaży o 3000 ton?
Jednak przede wszystkim Sprott inaczej liczy popyt ze strony rynków rozwijających się. Przyjmując dane dotyczące importu netto jako wiarygodne przybliżenie popytu (ze względu na brak praktycznie reeksportu w tych krajach), dodając popyt z innych krajów oraz popyt zgłaszany przez banki centralne, otrzymuje szacunki rocznego popytu w wysokości 5184 ton, czyli o prawie 1500 ton więcej od szacunków WGC (przyjmując zannualizowane dane za trzy pierwsze kwartały, czyli 2805,2 i 3740,27 ton) – zob. tabela nr 1.
Tym samym popyt na złoto w 2013 r. był według niego o 3000 ton większy od wydobycia kopalni.
Warto też zauważyć, iż prezes Sprott Asset Managament nie uwzględnił w swoich szacunkach popytu zgłaszanego poza rynkiem giełdowym (over-the-counter investment and stock flows) – gdyż, niejako z definicji, jest on praktycznie nie do oszacowania – oraz, aby uniknąć podwójnego liczenia, popytu technologicznego (400 ton). Tym samym uważa swoją analizę za dość konserwatywną. I rzeczywiście taką może być, jeśli zdamy sobie sprawę, iż złoto nie dociera do Chin wyłącznie poprzez Hong-Kong, ale także np. przez Shanghai Gold Exchange.
Własne szacunki popytu ze strony Chin kontynentalnych i Hong-Kongu przedstawił również szef działu badawczego goldmoney.com, Alasdair Macleod. Jak widać w tabeli nr 2, popyt na królewski kruszec w 2013 r. ze strony Chin kontynentalnych szacuje na 2095,47 tony (wartość zannualizowane względem trzech pierwszych kwartałów), czyli o ponad 1031 ton więcej niż szacunki WGC (odpowiednio, 797,8 tony i zannualizowane 1063,73 tony).
Podobną rozbieżność w szacunkach zauważa Koos Jansen, autor strony ingoldwetrust.ch – zob. wykres nr 1. Według niego prawdziwy popyt Chin na złoto w 2013 r. wyniósł 2146 ton.
Tabela 1: Szacunki Sprotta podaży i popytu na złoto w 2013 r. (w tonach)
Podaż Część roku Dane zannualizowane Źródło
Wydobycie kopalni 1383 2765 GFMS
wydobycie chińskich kopalni 270 440 China Gold Association
wydobycie rosyjskich kopalni 122 183 WBMS
Całkowita podaż bez Chin i Rosji 991 2142
Popyt
Chiny (import netto z Hong-Kongu) 716 1074 Hong Kong Census
Hong-Kongu (import netto) 471 707 Hong Kong Census
Tajlandia (import netto) 157 313 UN Comtrade statistics
Turcja (import netto) 124 248 UN Comtrade statistics
Indie (import netto) 551 1102 UN Comtrade statistics
Banki centralne (zmiany rezerw) 216 431 IMF
Inne kraje – biżuteria, monety i sztabki 655 1309 GFMS
Całkowity popyt 2890 5184
Inne źródła podaży (w tonach)
Recykling 672 1344 GFMS
Odpływ z funduszy ETF 724 917 Bloomberg
Źródło: sprottglobal.com
Tabela 2: Szacunki Macleoda na temat importu netto złota do Chin kontynentalnych i Hong-Kongu w ciągu pierwszych trzech kwartałów 2013 r. (w tonach)
Chiny (kontynentalne)
Q1-Q3
dostawy z Shangai Gold Exchange
1671,6
eksport z Hong-Kongu
164,9
eksport z Chin do Hong-Kongu
-264,9
Import netto do Chin
1571,6
Hong-Kong
Całkowity import
1926,2
eksport do Chin
-164,9
reeksport do Chin
-1077,5
eksport do pozostałych państw
-46
reeksport do pozostałych państw
-78,8
Import netto do Hong-Kongu
559
Całkowity import netto do Chin i Hong-Kongu
2130,6
Źródło: goldmoney.com
Wykres nr 1. Popyt na złoto w 2013 r. według WGC oraz według In Gold We Trust
wykres1
Źródło: ingoldwetrust.ch
W jaki sposób można kupować nieistniejące złoto?
Można argumentować, iż brakująca podaż w wysokości 3000 ton pochodziła z recyklingu, jednak kanadyjski miliarder nie uwzględnia go w swojej analizie, gdyż – jego zdaniem – nie dość, że jego pomiar jest bardzo trudny, to jeszcze – i co najważniejsze – złoto w dużej mierze jest odzyskiwane w Indiach i Chinach i przeznaczane wyłącznie na potrzeby krajowego rynku.
Innym wytłumaczeniem są odpływy z funduszy ETF, jednak również i ich Sprott nie uwzględnia w swoich szacunkach – ze względu na to, iż prawdopodobnie mają charakter jedynie tymczasowy, zatem ich włączenie do analizy zakłóciłoby obraz fundamentalnej nadwyżki popytu nad podażą. Poza tym, w ciągu pierwszych trzech kwartałów ubiegłego roku odpływy z funduszy ETF (w Q4 zakładamy już odwrócenie tej negatywnej tendencji) wyniosły niecałe 700 ton, podczas gdy mowa jest o 3000 tonach.
Czy zachodnie banki centralne posiadają w ogóle złoto?
Sprott uważa, że brakująca podaż pochodziła z zachodnich banków centralnych, które je sprzedawały bądź oddawały w leasing. To stawia pod znakiem zapytania, czy posiadają one wciąż w ogóle złoto, czy już cały kruszec przepłynął z Zachodu na Wschód. To niezwykle istotna sprawa, gdyż wciąż rosnący popyt na złoto ze strony azjatyckich inwestorów przy pustych skarbcach zachodnich banków centralnych nieuchronnie doprowadzi do wzrostu ceny królewskiego kruszcu.
Kiepskie dane przyczyną niskich cen?
Jak widać, nie tylko Sprott podważa wiarygodność danych publikowanych przez WGC a sporządzanych przez firmę analityczną Thomson Reuters GFMS. Rzetelne dane mają pierwszorzędne znaczenie – niewykluczone bowiem, że spadki cen złota mogły częściowo wynikać z braku zaufania inwestorów do królewskiego kruszcu na skutek właśnie publikowania złej jakości danych.
Co ciekawe i istotne, nie są to pierwsze tego typu zarzuty, mimo że WGC jest przecież organizacją działającą na rzecz rozwoju rynku złota, w skład której wchodzą duże firmy wydobywcze, a więc komu jak komu, ale jej zdecydowanie powinno zależeć na publikowaniu wiarygodnych danych. W 1998 r. Frank Veneroso w jego The 1998 Gold Book Annual również dowodził, iż publikowane dane przez WGC niedoszacowują popytu. Nie trzeba dodawać, że niebywały wzrost cen królewskiego kruszcu, który rozpoczął się niedługo po jego publikacji, może dowodzić, iż miał on absolutną rację – gdyby dane prawidłowo odzwierciedlały realny popyt, wzrost cen prawdopodobnie nie byłby aż tak znaczny.
Warto dodać, iż kwestionuje się także wiarygodność danych na temat rynku srebra – które również opracowywane są przez firmę analityczną Thomson Reuters GFMS.
Odpowiedź World Gold Council
Rada odpiera zarzuty, wskazując, iż publikuje dane na temat rynku złota od dekad, przykładając zawsze wielką uwagę do ich jakości. Ponadto, WGC uważa, że przyjęcie importu netto jako przybliżenie popytu jest zbyt dużym uproszczeniem, gdyż nie uwzględnia zmian w zapasach oraz pewnego rodzaju transakcji barterowych (round-tripping) i potrzebne jest bardziej szczegółowe i holistyczne podejście, cokolwiek miałoby to znaczyć.
Podsumowując, choć na pozór różnice między szacunkami Sprotta (czy innych analityków) a WGC mogą sprowadzać się jedynie do liczb, to u ich podłoża tkwi odmienne podejście metodologiczne. Światowa Rada Złota jest zainteresowana, do jakich celów złoto jest używane, natomiast kanadyjskiego inwestora bardziej obchodzi to, do jakich państw ono trafia.
Jednak, co ważniejsze, WGC zakłada, iż popyt jest zawsze i przy każdej cenie zbilansowany z podażą. Ewentualne rozbieżności są przez nią klasyfikowane jako podaż lub popyt inwestycyjny netto – tak, aby dwie strony równania zawsze były sobie równe.
Z kolei Sprott nie zgadza się z tym podejściem i twierdzi, że popyt znacznie przewyższa podaż, czego jednak nie odzwierciedla cena rynkowa, ponieważ inwestorzy nie są świadomi tego faktu. Nie trzeba chyba dodawać, że jak tylko gracze rynkowi odkryją, jaka jest prawdziwa sytuacja na rynku złota, to cena królewskiego kruszcu gwałtownie wystrzeli.
Arkadiusz Sieroń
Inwestycje Alternatywne Profit S.A.